华菱钢铁市场化债转股主要分为两个阶段，第一阶段是引入6家债转股实施机构对其三家核心子公司进行增资，增资通过直接债转股及发股还债两种方式。

第二阶段是上市公司华菱钢铁发行股份收购6家机构和华菱集团持有的华菱湘钢、华菱涟钢及华菱钢管少数股权，同步以现金收购华菱节能100%股权。

第一阶段：引入6家市场化债转股实施机构对“三钢”增资。2018年11月，六家机构投资者分别与华菱湘钢、华菱涟钢及华菱钢管签署《债转股协议》，协议规定六家实施机构分别以现金或债权对“三钢”进行增资，增资金额合计32.80亿元。

(资料图片)

六家机构投资者将以29.8亿元现金对子公司增资，进而获得三家标的子公司相应股权，“三钢”所得现金均用于偿还银行借款。

此外，浙商银行转让其对“三钢”合计3亿元的债权给湖南华弘，湖南华弘再以债权的形式增加“三钢”的注册资本，从而取得相应股权。

增资完成后，六家机构投资者分别持有“三钢”相应的股权，“三钢”股权结构发生变化。

第二阶段：上市公司华菱钢铁发行股份收购6家机构和华菱集团持有的“三钢”少数股权，同步以现金收购华菱节能100%股权。

交易标的资产评估基准日为2018年11月30日，根据沃克森出具的资产评估报告，华菱钢铁本次资产收购向交易对方发行股票数量合计为1,907,167,176股，交易完成后，六家债转股投资机构对子公司“三钢”的股权置换为对母公司华菱钢铁的股权，后续也可依法合规减持或转让来实现退出。

华菱钢铁市场化债转股方案的特点

（1）资金来源和入股方式多元化

参与华菱钢铁市场化债转股的实施机构一共有六家，开创了“地方AMC+银行系AIC+四大AMC”共同实施的先河。

湖南华弘一号私募股权基金企业和深圳市招平穗达投资中心分别是湖南资产管理有限公司和深圳市招商平安资产管理有限责任公司管理的私募基金，具有地方AMC的背景。

银行系AIC包括建信金融资产投资有限公司、中银金融资产投资有限公司和农银金融资产投资有限公司；中国华融资产管理股份有限公司则是四大AMC之一。

此外，华菱钢铁结合三家子公司各自具体债务情况，灵活选用入股模式，本次华菱钢铁市场化债转股入股方式运用了直接债转股和发股还债两种模式相结合。

（2）定价和退出机制遵循市场化原则

在市场化债转股实施过程中，如何对债权和股权进行合理定价、如何为参与机构提供一个畅通的退出渠道十分重要，将直接影响市场化债转股参与主体的积极性，从而影响市场化债转股的实施效果。

因此，合理的定价和退出机制显得尤为重要。在定价方面，华菱钢铁与实施机构自主协商，同时引入专业评估机构对资产进行评估，依据市场化原则进行公允定价，制定好价格调整机制，确保定价的合理性，不同实施主体的利益得到有限保护。

在退出机制方面，以往许多债转股项目中都没有提供明确的退出渠道和方案，往往只是列出一些股权可能退出的渠道，并没有明确的实施方案，最终可能导致很多机构投资者无法顺利退出。

而华菱钢铁采用“两步走”模式进行市场化债转股，将机构投资者对标的公司的股权置换成为对上市公司的股权。

在上市公司层面，股权退出方式更加灵活和畅通，债转股完成后机构投资者可以选择继续持有上市公司的股权来获得企业发展红利，也可以选择在二级市场上依法合规减持，实现股权退出，从而能充分满足不同机构投资者的利益诉求。

（3）实施方案创新，考虑多方诉求

华菱钢铁市场化债转股方案不只是单纯地将债转变成股，是一个“债转股+”类型的综合性解决方案，还同步进行了并购重组，收购了大股东的优质资产，真正实现了提升企业价值，同时也兼顾了多方利益。

华菱钢铁市场化债转股首先考虑了股东利益，华菱钢铁在实施市场化债转股的进程中同步收购了华菱节能100%的股权和阳春新钢的控制权，增厚了上市公司的业绩，提高盈利水平，缓冲了增发新股对每股收益的摊薄。

同时体外资产的置入也解决了母公司与上市公司之间的同业竞争问题，增强了上市公司的可持续发展能力。

此外，华菱钢铁还对新发股份设置了股份锁定期，防范因新增股东频繁出售股票，而给公司股价造成负面影响。

华菱钢铁市场化债转股方案同时也注重保护机构投资者的利益，在六家实施机构持有“三钢”股权到华菱钢铁完成发行股票及现金收购资产的这段时期内，由华菱集团按比例向六家实施机构支付预期收益率，以此增加实施机构在市场化债转股期间的收益，有效提升了实施机构参与华菱钢铁市场化债转股项目的积极性。

同时，华菱钢铁市场化债转股方案还为发行股票失败的情况制定了相关回购条款，如果实施机构最终没能顺利获得上市公司华菱钢铁的股票，将协助机构投资者转让其所获得的“三钢”股权，解决了实施机构的担忧。

正因为华菱钢铁市场化债转股方案平衡和兼顾了各方利益，最终才能保证方案顺利实施和成功落地。

华菱钢铁市场化债转股对资本结构的影响

（1）优化负债结构

从债务结构看，实施市场化债转股之前，华菱钢铁流动负债占比极高，流动负债率最高在2016年达到92.27%，显著高于同业，企业的偿债压力和经营风险较大。

2017年公司通过供给侧改革取得了一定成效，流动负债率下降了约13%，在通过实施市场化债转股后，流动负债率进得到了进一步降低，下降到77.82%，负债总额也减少近100亿元，华菱钢铁债务得到大幅缓解，偿债能力得到进一步提升。

从资本结构相关的四项指标来看，股东权益比率、股东权益与固定资产比率、长期负债比率都有一定程度的上升，资产负债率大幅降低。

具体来看，股东权益比率由2017年19.46%上升至2018年的34.88%，提升了15.42%，股东权益比率反映企业资产中有多少是所有者投入的。

资产负债率和股东权益比率相加等于1，因此，和资产负债率一样，股东权益比率也是适中指标，如果比率过高或过低，都代表企业财务结构不够稳定。

华菱钢铁市场化债转股后，股东权益比率提升至40%左右，资产负债率则降低至60%的水平，是比较稳定安全的财务结构。

长期负债比率在市场化债转股当年也达到近年最高值，长期负债比率的提升表明企业短期债务压力有所减轻。

股东权益与固定资产比率在市场化债转股当年有了大幅提升，提高了31.09%，到目前也仍维持增长态势。股东权益与固定资产比率也是衡量公司财务结构稳定性的一个指标，它是股东权益除以固定资产总额的比率。

尤其钢铁行业为重资产行业，以厂房建筑、高炉和机器设备为主的固定资产占比较大，更不能依赖于负债支撑。

四项比率的向好变化趋势都说明华菱钢铁市场化债转股后财务结构趋于稳定安全，市场化债转股调整和优化了华菱钢铁的资本结构，有利于公司的长期发展。

（2）财务杠杆系数趋于合理

财务杠杆系数（DFL），是指普通股每股税后利润变动率相对于息税前利润变动率的倍数，通常用来反映财务杠杆的大小和作用程度，以及评价企业财务风险的大小。

财务杠杆系数也可以反映企业的资本结构和财务风险，企业有息负债越高，财务杠杆系数越大。此外，财务杠杆虽然具有正效应，但是并不是越高越好，需要与企业盈利能力相匹配。

如果企业盈利状况差，利润低甚至为负，那么负债并不能起到抵税作用，反而增加了企业成本，增大了企业财务风险，此时财务杠杆产生负效应，说明企业资本结构不合理。

华菱钢铁2014年财务杠杆系数高达11.86，但是高杠杆并未产生正效应，财务费用超出20亿元，到2015年、2016年，企业已连续亏损两年，财务风险居高不下。

2017年受益于国家供给侧结构性改革，钢铁行业去产能以及供需同时利好的情况下，华菱钢铁扭亏为盈，财务杠杆系数下降。

市场化债转股后，华菱钢铁资产负债率降低，财务杠杆系数也趋于合理安全，财务费用大幅减少，华菱钢铁获利能力与财务杠杆逐渐匹配。说明市场化债转股后，华菱钢铁财务风险降低，资本结构得到优化。

（3）改善融资环境

此外，从华菱集团公司公告了解到，基于华菱钢铁优异的业绩表现及市场化债转股带来的权益性资本增加，作为华菱钢铁的控股母公司华菱集团主体第三方评级升至AAA，达到了最高的信用水平。

在市场经济中，企业的信用水平高低能代表公司经营情况和偿债能力，公司的信用评级越高，说明公司经营情况较好，出现违约的可能性更低，能以更低的成本从机构机构得到贷款和资金支持。

而华菱钢铁的债务融资由华菱集团提供担保，华菱集团主体信用评级的提升，是公司经营能力的体现，将进一步有利于华菱钢铁改善当前融资环境，降低融资成本和融资困难的问题，改善了资本结构。

综上所述，华菱钢铁通过市场化债转股增加了公司权益性资本，减少了企业负债，改善了公司融资环境，拓宽融资渠道，有效优化了公司资本结构。